发布人：admin发布时间：2007-07-18 00:00:00
□中国证券报 龚小磊 2007-7-18
广州控股（600098）日前成功入选“中证市值百强”，而与公司市值密切相关的估值问题却一直是业内谈论的焦点。
多位资深行业研究员都曾表达过相同的意思，广控的研究报告不好写，与单一类型的能源供应商不同，它有电，又有煤炭、天然气、油品，还有新能源业务，虽然很多同行都觉得这样的产业布局有特点，但往往又有些说不透，做起估值和投资评级来也相对复杂得多。
不仅如此，去年10月份以来广州控股发生的一连串动作，也很难让研究员们省心。先是作价6.66亿元出售广州北二环公司20%的股权，几年间溢价超过350%；接着宣告将大股东在股改期间增持的11.19%公司股权以每股4.60元出让给长江电力，双方在资本层面上结为战略联盟；此后第一台lng天然气机组点火投入试运行，迈出清洁能源开发的第一步；2006年底又参股山西新东周煤窑，延伸煤炭产业链；进入2007年，公司相继启动了惠东风电项目、巨资认购中信银行ipo股权；最近，公司还重组了煤码头……。对于公司的每一次业务进展，研究员恐怕都要重新考量公司的估值。事实上，广州控股多元化的盈利模式正吸引着越来越多的目光。
估值之辩
广州控股战略定位为“珠三角大型综合能源供应商”，经过前期投入，合纵连横构筑起电力、煤炭、油品、燃气四大能源供应业务，从2006年开始，这一产业格局正一步步地浮出水面。
由于企业自身发生了深刻变化，公司高管对于广控的估值也有了自己的观点。总裁吴旭本月初就在本报举行的“2007中证百强论坛”上表示：“目前广控的收入一半是电力，一半是非电力。我们的煤炭、油品、天然气业务在当地都具有优势，但这不会削弱我们原有的发电业务，我们希望1 1 1 1>4！”因此吴旭认为，不能套用纯发电公司的估值方法对广控进行估值。
董事长杨丹地也不同意以简单静态市盈率的测算方式来评价广控的价值，他认为，广控的价值首先应体现在具有完整的综合能源业务产业链上，而其每一项能源业务在珠三角都名列前茅，这是其他企业所不具备的。以国际眼光看，产业链的健全高效，正是实现超额价值的体系保障。
杨丹地认为，广控最艰苦的构筑产业基础的任务已基本完成，其各项能源业务在珠三角地区的网络布局已见雏形，对资源的掌控能力大大增强，通过和一流强者牵手，与国际接轨的进程大大加快，开展资本运作的外部条件趋于成熟，现在公司已到了实现一次质的腾飞的临界点上。
定位综合能源供应商
支持杨丹地观点的是这样一些事实：广控电力装机容量短期将增加一倍以上；煤炭业务产业链基本成型；油品业务开始盈利；先前在公司能源业务中最不起眼的南沙天然气业务，也进入加速成长期。四驾马车齐头并进，形成了健全的综合能源产业链。此外，公司还将触角伸向风力发电、乙醇汽油、二甲醚等新能源领域。
公司目前的电力装机容量超过广州市的50%，是广东省主要的电力供应商。公司控制的位于广州南沙的珠江电厂拥有4台30万千瓦机组，地处珠三角电力负荷中心，是广控目前电力业务主要的利润来源。
此外，公司于2002年通过竞买持有位于珠江对岸的广东沙角b电厂35.23%股权。2003年起，公司陆续投资珠江lng电厂、贵州盘南电厂和广东汕尾电厂。三个项目在今明两年先后投入运行，使公司权益装机容量增加一倍以上。6月份，公司又受让了佛山市三水恒益发电公司35%股权。此外，肇庆电厂等大型电力项目也在稳步推进过程中。
6月初，广州控股对煤炭业务相关资产进行了重组，使下属的燃料公司独立拥有5万吨级煤码头和34万吨煤场，年吞吐能力达到800万吨以上，在珠三角地区率先建立煤炭业务资源、运输、中转、销售的一体化产业链。
公司表示，重组有利于控制煤炭经营成本，提高经营和管理效率，全面提升公司煤炭业务核心竞争力。预计2007年公司煤炭业务量和利润将大幅增长，未来公司煤炭业务将进入快速发展阶段。
油品业务方面，2004年8月正式投入运营的南沙36.266万立方米油库、8万吨油品码头在建成初期利用率不足，2006年随着利用率的提升和成本控制到位，这种局面已经大为改观，实现了盈利。
此外，公司正在谋划与油码头设施实施业务整合。按我国政府承诺，今年年底之前国内成品油批发市场将会放开，公司争取获得经营成品油批发资格，而这将彻底摆脱公司油品业务目前仅靠租赁和仓储的现状，彻底打通油品供应链，真正意义上实现油品供应商的角色定位。而同英国bp的合作优势将得到现实体现，有力促进公司油品业务迈上一个新的台阶。届时，公司油品业务的规模和市场竞争力将得到大幅度提升。
此前在公司能源业务中不起眼的南沙天然气业务，2006年后也进入加速成长期。广控的南沙燃气业务拥有该地区538平方公里50年的燃气供应权。随着广州南沙开发速度的加快，近一两年，石化、汽车、钢铁、造船、装备制造等大型工业企业的相继入驻投产，公司在南沙的管道燃气销量呈现爆发式增长。2006年，燃气销售同比增长7倍，预计到2010年销量可达到2亿立方米以上，销售收入将逾10亿元，将成为公司未来主要的新增利润源。此外，公司为保障燃气的稳定供应，将投资珠三角区域内的lng接收站和燃气主干网络。
在传统能源齐头并进，公司经营进入新一轮收获期的同时，广州控股也开始将触角伸向了风力发电、乙醇汽油、二甲醚等绿色环保的新能源。今年4月份，公司投资的惠东风电项目正式启动。这些项目一旦成功，对公司现有能源版图的充实完善又将注入新的利润增长点。
牵手强势盟友
与大同煤业集团开煤矿，与广州远洋办运输公司，与英国能源巨头bp建油库，与广州市煤气公司合作天然气，广州控股近几年开展了与各类强势企业的业务合作。而与国内最大的水电巨头长江电力的资本结盟，对广控的意义最为深远。通过股权转让，引进长江电力作为战略投资者，既实现了国有资产的保值增值，又化解了股权分置改革遗留问题，同时，也为火电和水电的合作留存空间。
杨丹地认为，通过与国际级企业的多层次合作，从管理上大大提升了内在价值，广控正在构建一整套国际标准的管理体系，来保障各个环节的安全高效运行，同时也为开展更高层次的合作打下了坚实基础；广控通过研究、学习和合作，掌握着多方面的能源核心技术，如配煤、油品调和、电厂状态精益检修等，随着产业链的延伸壮大，其经济效益将会越来越集中地从各个环节显现出来。
行业分析人士指出，这类强强联合有利于广州控股这样的新进入者降低投资风险，并较快占领业务和市场的制高点，通过完整的产业链和供应链来保障实现更高水平的收益。但由于能源行业现在很大程度上还呈现分割垄断的格局，各领域运营管理的专业性又较高，因而要求行业新进入者必须具有很强的协调、整合、学习和创新能力，尽快构建起先进完善的管理体系做支持保障，才能够驾驭多元化、多环节的能源产业群。
资本运营助推腾飞
“广控开展资本运作的外部条件趋于成熟，公司已到了实现一次质的腾飞的临界点上。”杨丹地的想法已经付诸实施，纵观近年来公司的一些举措，广州控股为实现战略目的，资本运作越来越频繁，手法也越来越娴熟。
长电模式就可以说是“一石多鸟”的经典资本运营案例。杨丹地表示，对广控来说这只是第一步，今后还会有第二步、第三步，以期借助国际级企业的阶梯使广控攀上更高的平台。
公司去年借实现盈利之机出售北二环股权，是一个较理想的获利时点。此次股权转让扣除相关税费后一次性将给公司贡献约3.5亿元的净利润，折合每股收益增加0.17元。
为了专注拓展综合能源业务，杨丹地大胆清理了非相关业务。杨丹地表示，两三年之后的广控，将又会是一幅全新的升腾景象。他形象地说：“过去我们看广州地图，现在看珠三角地图，和长电战略合作后要看全国地图。有这样的基础，未来参加更多区域的资源配置也将指日可待了！”
据记者了解，公司目前经常有研究员来访，有老面孔，也有新面孔，广州控股特有的多元化盈利模式不断接受着市场的检验，投资者也在不断寻找它的合理估值。
（记者手记）10周年的记忆